金融产品市场回顾和2020年趋势展望：净值化持续推进、新业态有待定格-中信证券-20191120.pdf

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　　金融产品市场回顾和2020年趋势展望 净值化持续推进、新业态有待定格 中信证券研究部 首席金融产品分析师 厉海强 2019年11月20 日 4334810:48 核心观点  金融产品市场总量规模继2018年小幅收缩后，2019年上半年已经趋稳，部分通道类成份较重的品类继续收 缩，信托降幅显著收窄，其余品类大多保持增长。展望未来，银行理财子公司陆续开业，净值化产品规模 占比已超1/3，大资管时代，群雄逐鹿，预计将形成新的竞争和合作业态。  银行理财：净值化产品规模占比超1/3，权益类资产仍有配置空间。多家理财子公司成立，将驱动银行系资 管在投研能力、主动管理能力、产品创新能力和销售能力上的提升。  信托：下行趋势收敛，主动转型初现端倪。行业发展将逐步回归本源、优化结构，向主动管理转型。  券商资管：存量续降，新发走低，固收为主结构未变；预将继续推动非标/通道规模压缩和主动管理转型， 公募和ABS业务布局平稳推进天博·体育。  私募基金：业绩和规模同升，量化基金受青睐； “头部”格局初现，多元化发展，量化策略迎来机遇。  公募基金：整体规模较去年底扩容4%，细分产品线普涨； “费率战”时间跨度或将长于预期，基金投顾任 重道远，外资控股难撼格局。  风险提示：1）因统计口径选择，可能具有重复计算和遗漏，此外，部分数据来自估算；2）行业实际发展 1 4334810:48 可能偏离主观判断。 CONTENTS 目录 1. 金融产品市场回顾 2. 金融产品市场2020年趋势展望 2 4334810:48 1.金融产品市场回顾 I. 总体概况:总量规模趋稳，净值化品类保持增长 II. 银行理财：多家理财子公司开业，净值化程度持续提升 III.信托：下行趋势收敛，主动转型初现端倪 IV. 券商资管：存量规模续降，新发走低，固收为主结构未变 V. 私募基金：业绩和规模同升天博·体育，量化基金受青睐 VI. 公募基金：规模较去年底扩容4% ，全细分产品线 总体概况:总量规模趋稳，净值化品类保持增长  金融产品市场规模趋稳，净值化品类保持增长  多数细分资管产品类别保持规模增长，不过通道类成份相对较重的品类仍有所下降。  存量占比上，信托、银行理财均为较大品类，为20%左右。  市场规模连续4年保持40%-50%的增速，2016年、2017年分别放缓至25%-30%和5%-10%，2018年首次出现总量 规模的负增长 （降幅为4.5%），2019年上半年较2018年末上升0.8万亿元 （银行理财统计口径调整为非保本）。 金融产品2019年上半年规模分布占比 金融产品规模2018年小幅收缩后已经趋稳 160 60% 金融产品整体规模（万亿） 信托 同比增速（右轴） 50% 4% 4% 银行理财* 120 40% 保险资管 11% 21% 公募基金 30% 80 私募基金 20% 12% 20% 券商资管 10% 40 12% 子公司专户 16% 0% 公募专户 0 -10% 期货公司 资料来源：证监会，银保监会，中信证券研究部 注：银行理财为非保本浮动收益 资料来源：证监会，银保监会，中信证券研究部 注：2015年起银行理财按非保本口径统计，此前含全部银行理财 4 4334810:48 1.1 总体概况:总量规模趋稳，净值化品类保持增长  金融产品市场总量规模变化趋势体现宏观杠杆率的变化  2018年宏观杠杠率实现小幅下降，金融产品市场总量规模也出现明显收缩。2019年上半年，宏观杠杆率相对平稳， 1季度显著上行，2季度走稳，金融产品市场逐步走稳。  金融部门杠杆率较2018年末下降约2个百分点，自2017年以来经历了杠杆率的持续下降。 金融产品2019年上半年规模分布占比 280 实体经济部门（%） 金融部门资产方（%） 金融部门负债方（%） 240 200 160 120 80 40 0 2 6 2 6 2 6 2 6 2 6 2 6 2 6 2 6 2 6 2 6 2 6 2 6 1 0 1 0 1 0 1 0 1 0 1 0 1 0 1 0 1 0 1 0 1 0 1 0 - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - - 7 8 8 9 9 0 0 1 1 2 2 3 3 4 4 5 5 6 6 7 7 8 8 9 0 0 0 0 0 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 资料来源：国家资产负债表研究中心（CNBC），中信证券研究部 5 4334810:48 1.2 银行理财：总体规模基本持平  非保本理财规模22.18万亿，与2018年底基本持平。  截至2019年二季度末，全国非保本理财余额22.18万亿、存续产品数量4.7万只。2017年以来，理财余 额基本稳定、保持在22万亿左右的水平。 金融产品2019年上半年规模分布占比 非保本理财余额（万亿） 同比增速（右轴） 25 80% 72.7% 70% 20 60% 50% 54.5% 15 32.6% 40% 30% 10 20% 5 -4.1% -0.6% 0.6% 10% 0% 0 -10% 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019H1 6 4334810:48 资料来源：银行业理财登记托管中心，中信证券研究部 1.2 银行理财：以公募型、开放式、固定收益类为主  结构上看，非保本理财产品以公募型、开放式、固定收益类为主。  截至2019年6月末，公募非保本理财产品存续余额21.08万亿，占比95.1% ；开放式非保本理财产品存续余额 14.97万亿，占比67.5% ；非保本理财产品以固定收益类为主，存续余额16.19万亿，占比73%，权益类产品的存 续余额0.07万亿，占比仅0.3%。 非保本理财按募集方式、运作方式、投资类型分类 4.9% 32.5% 26.7% 0.3% 73.0% 95.1% 67.5% 固定收益类 权益类 混合类 公募产品 私募产品 开放式产品 封闭式产品 资料来源：银行业理财登记托管中心，中信证券研究部 7 4334810:48 1.2 银行理财：净值型占比显著提升，同业理财下降  “资管新规”实施以来，非保本理财产品的净值化程度持续提升天博·体育，同业理财规模持续下降。  净值型产品存续余额7.89万亿元，同比增长4.30万亿，由2018年中的15.9%提升至35.6%。  同业理财存续余额0.99万亿，占比4.45%，相较2017年初下降了近18个百分点。  考虑结构性存款，银行理财总体规模估算约32.7万亿，相比于2018年末略有增长。 银行理财存续规模及增速 银行理财余额（万亿） 同比增速（右轴） 83.3% 35 90% 30 72.7% 68.4% 80% 70% 25 54.3% 56.7% 60% 47.1% 20 43.8% 43.7% 50% 15 40% 23.6% 30% 10 20% 7.3% 5 1.5% 3.3% 10% 0 0% 8 9 0 1 2 3 4 5 6 7 8 1 0 0 1 1 1 1 1 1 1 1 1 H 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 9 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 1 0 2 资料来源：银行业理财登记托管中心，中国人民银行，中信证券研究部 注：2018年、2019年H1数据为中信证券研究部估算数。 8 4334810:48 1.2 银行理财：收益率延续下降趋势  银行理财产品收益率延续2018年中以来的下降趋势  2018年中以来，全市场1个月期、3个月期、6个月期理财产品预期年化收益率呈持续下降趋势。以3个 月期理财产品为例，预期年化收益率从2018年初的4.88%下降到2019年初的4.38% ；2019年以来延续下 降趋势，截至2019年10月底，预期年化收益下降到4.04% 。 全市场银行理财产品预期收益率（%） 理财产品预期年收益率:人民币:全市场:1个月 理财产品预期年收益率:人民币:全市场:3个月 理财产品预期年收益率:人民币:全市场:6个月 6 6 5 5 4 4 3 3 2 1 3 6 8 1 1 4 6 9 1 2 4 7 9 2 3 5 8 0 1 3 6 8 1 1 4 6 9 1 2 4 7 0 2 3 5 8 0 1 3 6 8 0 0 0 0 1 0 0 0 0 1 0 0 0 0 1 0 0 0 1 0 0 0 0 1 0 0 0 0 1 0 0 0 1 1 0 0 0 1 0 0 0 0 1 1 1 1 1 2 2 2 2 2 3 3 3 3 3 4 4 4 4 5 5 5 5 5 6 6 6 6 6 7 7 7 7 7 8 8 8 8 9 9 9 9 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 资料来源：Wind ，中信证券研究部 注：时间区间从2011年1月至2019年10月 9 4334810:48 1.2 银行理财：配置7成以上固收资产  从资产配置情况看，非保本理财产品配置以固定收益类为主，债券占比最高，其次为非标， 权益类资产配置不足10%  截至2019年6月底，非保本理财产品配置中，债券占比最高，为55.93% ；其次是非标准化债券 类资产，占比17.02% ；权益类资产占比9.25% ，尚不足一成。 非保本理财产品资产配置比例 债券 新增可投资资产 5.73% 非标准化债权类资产 代客境外理财投资QDII 权益类资产 理财直接融资工具 9.25% 拆放同业及买入返售 金融衍生品 17.02% 55.93% 现金及银行存款 另类资产 公募基金 商品类资产 资料来源：银行业理财登记托管中心，中信证券研究部 注：数据截至2019年6月30 日 10 4334810:48 1.2 银行理财：理财子公司密集成立  “净资本管理办法”引导标准化投资， “结构性存款通知”规范业务发展。  “理财子新规”指导下，多家银行理财子公司陆续成立。 获批的银行理财子公司明细 名称 母行 注册资本（亿元） 获批时间 成立时间 开业时间 董事长 总经理 建信理财有限责任公司 建设银行 150 2018/12/26 2019/5/24 2019/6/3 刘兴华 谢国旺 中银理财有限责任公司 中国银行 100 2018/12/26 2019/7/1 2019/7/4 刘东海 王卫东 农银理财有限责任公司 农业银行 120 2019/1/4 2019/7/25 2019/8/8 马曙光 段兵 交银理财有限责任公司 交通银行 80 2019/1/4 2019/6/6 2019/6/13 涂宏 金旗 工银理财有限责任公司 工商银行 160 2019/2/15 2019/5/28 2019/6/6 顾建纲 唐凌云 光大理财有限责任公司 光大银行 50 2019/4/16 2019/9/25 2019/9/26 张旭阳 潘东 招银理财有限责任公司 招商银行 50 2019/4/16 2019/11/1 2019/11/4 刘辉 汪涛 中邮理财有限责任公司 邮储银行 80 2019/5/28 —— —— —— —— 兴银理财有限责任公司 兴业银行 50 2019/6/6 —— —— —— —— 杭银理财有限责任公司 杭州银行 10 2019/6/24 —— —— —— —— 宁银理财有限责任公司 宁波银行 10 2019/6/26 —— —— —— —— 徽银理财有限责任公司 徽商银行 20 2019/8/23 —— —— —— —— 资料来源：银保监会，各理财子公司成立发布会，中信证券研究部 注：数据截至2019年11月 11 4334810:48 1.2 银行理财：子公司产品布局各具特色  银行理财子公司产品体系布局方面各具特色。 已成立银行理财子公司的产品探索概览 中国银行理财有限责任 招银理财有限责任公司 建信理财有限责任公司 工银理财有限责任公司 交银理财有限责任公司 农银理财有限责任公司 光大理财有限责任公司 公司 注册资本( 150 160 80 100 120 50 50 亿) 注册地 深圳 北京 上海 北京 北京 青岛 深圳 董事长 刘兴华 顾建纲 涂宏 刘东海 马曙光 张旭阳 刘辉 总裁 谢国旺 唐凌云 金旗 王卫东 段兵 潘东 汪涛 1.整体定位“固收+”，以 1.建信理财粤港澳大湾区 1.创建新一代净值型理财 中低波动、绝对收益为重 1. “现金管理+固收+混合+ 资本市场指数，布局粤港 产品——“七彩阳光”净值 点布局，对权益、另类、 1.固定收益类、混合类、 权益”四大常规系列产品， 澳大湾区价值蓝筹、红利 型产品体系，覆盖多种投 商品做辅助布局。 权益类、商品及金融衍生 1. “全球配置”系列外币 特色系列产品包括惠农产 低波、科技创新、先进制 1.目前已经在商业养老、 资类型和运作模式，包括 2.基于客群分类（基础客 品类等产品布局。 产品。 品和绿色金融（ESG）产 造、消费升级5条子指数线。 科创投资、长三角一体化、 “阳光红权益系列”、 群、养老金客群、金葵花 2.率先推出了固定收益增 2. “智富”系列权益产品。 品。其中，惠农产品是面 2. “乾元”建信理财粤港 要素市场挂钩等策略的特 “阳光橙混合系列”、 及金卡客群、有投资经验 产品探索 强、资本市场混合、特色 3. “鼎富”系列未上市股 向三农客户推出的专属产 澳大湾区指数灵活配置、 色主题上做好了储备，第 “阳光金固收系列”、 客群、私人银行客群、公 私募股权等三大系列共六 权产品。 品，绿色金融（ESG）产 “乾元-睿鑫”科技创新类、 一批产品也在筹备推出， “阳光碧现金管理系列”、 司客群）布局产品。 款创新类理财产品，涉及 4. “稳富”系列养老产品。 品重点投资绿色债券以及 “乾元-安鑫”固定收益类、 大概有五六只。 “阳光青另类及衍生品系 3.产品命名体系“招赢睿 固收、权益、跨境、量化 5.指数系列产品。 在环保、社会责任、公司 “乾元-嘉鑫”固收增强类 列”、“阳光蓝私募股权 智卓越”，涵盖现金管理 等多市场复合投资领域。 治理方面表现良好企业的 等多款覆盖权益、固定收 系列”、“阳光紫结构化 产品、固定收益型产品、 债权类资产。 益市场的系列理财产品。 融资系列”。 多资产型产品、股票型产 品、另类产品。 围绕新技术的方向 深耕金融科技，推出首 布局商业养老、科创投 致力于提升海外资产拓 特色产品包括惠农产品 展开并以多种资管工具 个全球夜光指数。 致力于服务支持粤港澳 股权投资部分聚焦于科 产品特色 资、长三角一体化等特 展能力，打造具有中行 和绿色金融（ESG）产 的组合，服务企业全生 大湾区建设发展。 创型企业。 色主题。 特色的国际化理财品牌。 品。 命周期成长，服务国家 战略。 资料来源：各理财子公司成立发布会，中信证券研究部 12 4334810:48 注：数据截至2019年11月 1.3 信托：规模下行趋势收敛，通道业务持续收缩  信托行业资产规模达22.53万亿，下行趋势逐步收敛。  2019Q2规模22.53万亿，环比一季度下降0.02%，相比于2018年末的22.70万亿，降幅仅有0.7%。下行趋势放缓。  在 “去通道”的监管背景下，事务管理类信托规模与占比不断下降。  事务管理类信托规模持续收缩，资产余额达12.42万亿，相比于18年底下降0.83万亿，占比从58.4%下降到55.1% ；  融资类信托规模不断增长，资产余额达4.92万亿，相比于18年底上升0.57万亿，占比从19.2%上升到21.8% ；  投资类信托规模小幅上升，资产余额达5.2万亿，相比于2018年底上升0.09万亿，占比从22.49%上升到23.05%。 信托行业存量规模及增速 信托存量规模的功能分类占比 存量规模(万亿) 同比增速(右轴) 事物管理类 融资类 投资类 100% 30 80% 70% 90% 25 60% 80% 50% 70% 20 40% 60% 15 30% 50% 20% 40% 10 10% 30% 60% 58% 56% 55% 5 0% 20% 36% 45% -10% 10% 13% 14% 19% 28% 0 1 3 1 3 1 3 1 3 1 3 1 3 1 3 1 -20% 0% Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q 2 2 3 3 4 4 5 5 6 6 7 7 8 8 9 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 资料来源：中国信托业协会，中信证券研究部 资料来源：中国信托业协会，中信证券研究部 13 4334810:48 1.3 信托：集合占比持续上升，主动转型初现端倪  资金来源结构优化，集合资金信托规模占比不断提升，  集合资金信托规模9.82万亿，占比从40.1%上升到43.6% ；单一资金信托规模9.23万亿，占比从43.3%下降到41% ； 管理财产信托规模3.48万亿，占比从16.6%下降到15.5%。  在 “去通道”、 “去嵌套”的新规要求下，更加考验主动管理能力的集合资金信托规模占比不断提高 ，随着信托公司财富管理能力建设的不断加强，预计未来集合资金信托占比将进一步提升。 集合资金信托存量规模及同比增速 2019年以来新增信托资产结构 存量规模(万亿) 同比增速(右轴) 12 100% 10 80% 8 60% 27% 集合资金信托 6 40% 46% 单一资金信托 4 20% 管理财产信托 27% 2 0% 0 -20% 资料来源：中国信托业协会，中信证券研究部 14 4334810:48 资料来源：中国信托业协会，中信证券研究部 注：数据截至2019年6月 1.3 信托：集合占比持续上升，主动转型初现端倪  从资金投向来看，工商企业依然为主要资金投向，房地产和证券市场的新增趋势明显。  截至2019年2季度，存续信托产品中，投向工商企业的信托资金占比最高 （29.5%），其后依次为房地产 （15.4%）、基础产业 （15.2%）、金融机构 （15%）、证券市场 （10.5%）；对于新增信托产品，依然是 投向工商企业的信托资金占比最高 （27.3%），相比于存续产品投向分布，房地产 （24%）和证券市场 （ 18.2%）的投向增加尤为明显。 资金信托产品的主要资金投向 资金投向(存续) 资金投向(新增) 其他 基础产业 其他 基础产业 14.54% 15.17% 10.55% 11.27% 房地产 工商企业 房地产 15.38% 27.27% 24.00% 工商企业 29.45% 证券市场 金融机构 10.50% 金融机构 证券市场 8.73% 18.18% 14.96% 资料来源：中国信托业协会，中信证券研究部 注：资金投向（存续）数据为基于2019年6月末截面信息的统计结果，资金投向（新增）数据为2019年1月~6月的新增产品 15 4334810:48 信息的统计结果。 1.4 券商资管：存量规模续降，固收为主结构未变  规模连续9个季度下降，2019Q2降至12.53万亿元；单一资管产品主导规模下降。  2019年前两个季度券商资管规模 （含证券公司子公司私募基金）继续下降0.82万亿元。自2017Q2券商资管规模首 次下降以来，已出现9个季度的连续下降。截至2019年2季末，累计已下降6.24万亿元，下降幅度为1/3。  从结构上来看，规模下降主要由单一资管产品 引起。2017Q2至2019Q2 ，券商资管规模呈现连续下降趋势，其中 单一资管产品规模累计下降5.96万亿元，贡献了96%的规模下降。 券商资管整体规模自2017年2季度以来持续下降 券商资管规模下降主要由单一资管产品引起 20 (万亿元) (万亿元) 集合计划 单一资管计划 0.2 15 0 -0.2 -0.4 10 -0.6 -0.8 5 -1 -1.2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 -1.4 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 2 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 0 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 1 7 7 7 8 8 8 8 9 9 0 1 2 3 4 5 5 5 5 6 6 6 6 7 7 7 7 8 8 8 8 9 9 Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q Q 2 3 4 1 2 3 4 1 2 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 3 4 1 2 资料来源：中国基金业协会，中信证券研究部 资料来源：中国基金业协会，中信证券研究部 16 4334810:48 1.4 券商资管：存量规模续降，固收为主结构未变  券商资管整体新发规模走低  前8个月，证券公司及子公司新发私募资管产品规模合计2548.5亿元，相比去年同期 （4126.2亿元）环比下降38.2%。  固定收益类占比提升，混合类下降，权益类相较去年下半年有所提升  前8个月，固定收益类产品规模占比月均为80.38%，较去年全年 （65.70%）和去年下半年 （78.20%）均有所提升；混 合类产品规模占比月均为11.21%，较去年全年 （24.5%）和去年下半年 （16.69%）均有所下滑；权益类产品规模占比 月均为7.22%，相较去年全年 （9.38%）有所下降，但

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